完善社会保障体系双赢选择

　1999 年，全国基础养老基金收入 1960 亿元，发放 1800 亿元，盈余 160 亿元，滚存结余仅 700 亿元。名义积累和实际积累不符将使未来支付高峰到来时福利承诺兑现风险增加，所以改革现有社会保障体系是迫在眉睫问题，而其中怎样开辟新筹资渠道，实现社会保障基金保值增值是完善社保体系中最亟待处理问题。

　 从总体上看，全国养老金有少部分盈余，但这部分盈余大多积累在人口结构相对年轻，经济相对发达地域，而在那些老工业基地，经济相对落后地域，却存在着巨大社会保障基金缺口。但假如将一个地域社保基金结余调配到其它地域，又和“基金积累”制度目标相冲突。

　 对社会保障基金存在地域结构性巨大缺口问题，中央相关领导提出要减持部分国有股，变现部分国有资产来补充社保基金思绪。不过，因为国有股一直处于不能流通状态，且所占绝对数量巨大，操作中必需考虑很多难点。

　 养老基金和保险资金入市实现保值增值

　 首先是国有股流通缺乏相配套资金流入，其次以养老基金和保险基金等形式存在“保命钱”又因投资渠道受到限制而难以实现保值增值。

　 据世行估计，到 2030 年，中国养老基金总额将达成 1.8 万亿元人民币，成为世界第三大养老基金拥有国，怎样让养老基金进人证券市场实现保值增值是未来社会保障体系和证券市场改革一大课题。

　 新近出台管理措施许可保险企业经过基金间接地参与股票投资，投资股票资金总额上限为保险企业资产总额 10%。但因为现在中国基金均为封闭式基金，存在着不能随时申购和赎回基金份额流动性限制、交易价格和基金单位资产净值分割双重风险和对基金经理人激励约束机制不强等缺点，保险企业投资基金资金总额实际不及许可限额五分之一。尽管现在中国保险业还未进入偿付高峰期，但投资渠道受阻已经显现出保险企业未来偿付能力不足隐患。

　 两种“保命钱”亟待增值需要要求为两金打通一条进入证券市场通道。而这两种基金共同特点是对投资安全性要求极高。相对而言，开放式基金存在着更能够满足这一要求部分优势，可见，让社保基金和保险基金入市也能够经过设置开放式基金为中介。设置多个“保险基金”，发行基金股份或受益凭证。募集社会上养老保险资金(包含各省市县地方政府社会保障机构管理基础养老基金和各企业工会组织管理企业补充养老基金，甚至个人储蓄养老资金)和保险资金，委托专业基金管理机构进行组合投资。设置多个基金并委托多个基金管理企业经营目标是在市场中引入竞争机制，许可投资者在不一样基金和基金管理企业之间自由地转移，以竞争来确保社会保障基金和保险资金安全保值增值。

　 国有股和入市“保命钱”以限制开放式基金为媒，实现双赢目标

　 变现国有股为社会保障募集资金是证券市场上可供流通股份供给增加，社会保障基金这一巨大场外资金投资证券是证券市场上对流通股份需求增加，而处理这两类历史遗留问题关键全部是要尽可能性地降低对市场冲击，实现平稳达渡。由此，我们能够设想成立这么若干个指数基金，在此暂且称其为“国有股变现基金”，将部分国有股组合到指数基金中，

　向公众出售受益凭证，并优先向养老基金和保险基金配售，委托有实力基金管理企业和基金托管人经营管理，这么国有股就变成了投资人持有基金份额。

　 基金管理企业再依据二级市场走势情况分批、分阶段出售持有国有股，并进行新投资组合，伴随时间推移，基金初始时持有国有股会自然和社会流通股混合并轨。这么，不仅能够处理国有股流通中市场资金承受能力问题，指数基金长久成长性也为两大基金提供一个长久稳定投资渠道，有利于降低两个基金入市操作成本。在此，需要着重处理以下关键问题：

　 1、基金应采取一个限制开放形式。即使开放式基金更有利于两大基金安全性投资，但“国有股变现基金”投资组合中国有股受到分阶段流通限制，流动性较弱，这不符合通常开放式基金为了应付随时可能赎回请求而对基金资产流动性高要求，所以不宜设置完全开放式基金。其次，现在存在全封闭式基金因前文提到种种缺点又缺乏对广大投资者吸引力。港府在出售官股时，为了处理类似问题，盈富基金以封闭式基金形式存在，但提供了一个尤其赎回功效——只要投资者持前基金单位在 100 万份以上，就能够随时赎回对应恒生指数。这么，对养老基金和保险基金这么机构投资者来说，能够依据基金经理人业绩决定是否赎回基金份额，同时，基金存在市场价和赎回价(以股票计)两种并行价格，当基金单位市场报价和指数之间存在折扣或溢价时，机构投资者就能够取得套利机会。套利功效设计有利于基金交投活跃，反过来，又提升了个人认购者投资于基金流动性，增强了个人投资者爱好。

　 2、基金发行价格和初募发行量应由市场决定。和众不一样是，这么“国有股变现指数基金”是先有投资组合后有基金公募发行，投资组合是以未流通国有股为主体，没有市场价格作为基金净资产价值参考依据，基金发行价格乘以发行量就是基金投资组合中国有股价值总量。

　相关国有股变现价格，证监会公布国有股配售方案曾要求国有股配售价格将在净资产值之上，市盈率 10 倍以下。而按市场经济标准减持国有股，市盈率应依据股票成长性决定，成长前景好股票，市盈率高部分也无妨，而成长性差股票，10 倍市盈率已经过高。有见解认为，国有股变现就应以净资产价值为基础，但在此何为“净资产价值”，是以历史成本法计量还是重置成本法计量?选择过程中显然也存在难以消除人为原因。

　 由此，笔者认为由市场认购者竞价投标结果决定基金发行价格和初募发行量是最符合“公开、公正、公平”标准价格发觉机制。“国有股变现基金”募集应借鉴新股票发行措施和越来越市场化新股发行方法，公开招募说明书，具体披露投资组合中每只国有股行业背景、经营能力和投资价值，由投资者竞价，最终发行定价和发行数量由承销团依据认购竞价情况决定。

　 3、为增强“国有股变现基金”吸引力，可效法盈富基金对认购者实施一定发行优惠。盈富基金采取优惠措施是，对零售认购者价格折让为不低于 5%，首次公募期内申请认购个人零售认购者可获尤其红股优惠，即连续持有基金十二个月，可获每二十单位送一单位红股，假如持有两年，则每十五单位(连同首年红股)获发额外一单位红股，这些优惠累计折让率为 17%。而对机构投资者价格折让为 5—8%，但无尤其红股优惠。这么，即使国有股变现存在价格折让，但只要公民有均等机会参与基金认购，也可看作是一个还富于民，而非简单国有资产流失。