海天味业投资价值分析报告_海天味业叶燕桥

　 

　专业实习报告

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　称： 海天味业投资价值分析报告

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　 2018 年 01月 11日

　 摘要

　随着我国证券市场的日益发展和不断成熟，证券投资作为一种投资方式走入了公众视野并得到广泛关注。逐渐成熟和理性的投资者们，越来越多地认可价值投资理论，并希望将资本投入到那些具有内在价值的企业中去。面对经济形势疲弱的大背景，如何甄别出值得投资的公司是投资者们急需解决的现实问题。

　 中国作为享誉世界的美食王国，其饮食文化源远流长。中国菜更是讲究五味调和，这些佳肴美味自然离不开调味品的功劳。调味品行业的产品虽小，却关系着国计民生，与百姓日常生活息息相关。因此，调味品行业的需求弹性相对较低，而抵御风险的能力较强，面对全球各主要经济体经济增长速度放缓和中国经济新常态的大背景，调味品行业受到的负面冲击相对较小。此外，随着人们健康意识的不断增强，家庭和餐饮消费不断升级，人均调味品的消费支出会稳步提升，促使调味品行业的稳定发展。因此，调味品行业是现阶段尤其值得投资者关注的产业。海天味业作为调味品行业的龙头企业，其投资价值分析报告将对投资者具有 相当的现实意义和参考价值。

　 本文全面考虑宏观和微观因素影响，对调味品行业发展现状做出总结，对行业发展遇到的问题和瓶颈进行剖析，对行业发展方向和趋势进行大胆预测。其次，文章具体到海天味业，通过对其以往的财报数据的分析和对比，力争全面掌握公司的经营发展状态，并基于此，采用市盈率法和企业价值倍数法的方法对海天味业进行估值并最终得出投资建议和结论。

　关键词：海天味业，财务状况，投资价值分析

　目录

　一、海天味业简介 8

　二、调味品行业分析 9

　(一) 行业历史和现状 9

　（二）行业存在问题 9

　（三）行业发展前景 10

　（四）主要竞争对手分析 11

　三、海天味业财务状况和风险状况分析 13

　（一）成长能力分析 13

　（二）营运能力分析 14

　（三）盈利能力分析 15

　（四）偿债能力分析 16

　四、海天味业投资价值分析 17

　（一）市盈率法 17

　（二）企业价值倍数估值法 17

　五、结论和建议 19

　引言

　改革开放以来中国经济高速发展了三十多年，在金融危机的触动及全球经济下行的形势下，近年来我国经济增长速度明显放缓。新常态影响着各行各业的发展，食品行业的结构，性质，趋势等也在悄然更新。

　“自古开门七件事，柴米油盐酱醋茶”。作为食品行业分支的调味品行业与百姓日常生活息息相关，关乎着国计民生，是一种不可或缺的必需品，所以调味品的需求弹性相对较低。这种内生的弱周期属性使其相对不容易受到经济波动的影响，具有天然具备抵御风险的能力。而随着收入水平的不断提高，人们越来越看重生活品质的提升。与烹饪密切联系的调味品不仅需要保证质量，满足最基本的调味功能，还要拥有更多的附加值和更丰富多样的选择。所以，调味品行业调整升级是可预见的长期趋势。

　由此可见，面对世界经济增长速度缓慢，国内经济增速下行的复杂形势，调味品行业虽然也受到了一定的冲击，行业增速有所放缓。但由于其行业的弱周期性，以及可预见到的产品升级，调味品在二级市场中表现出较强的防御性，是受经济波动影响较小的行业，具有较强的关注和投资意义。

　投资价值分析是投资者做出投资决策前的必要准备和重要参考。一份严谨的投资价值分析报告通过全面、科学、系统、客观的分析，能为投资者呈现出有效而必要的信息，减少信息不对称，辅助投资者做出判断，从而减少盲目投资带来的风险和不必要的经济损失。

　但尽管价值投资理论得到了广大投资者的认同，其在现实场景中却仍存在一定的操作难度。本文力图通过对调味品行业的巨头以及引领者——海天味业进行成长能力，营运能力，盈利能力，偿债能力等多种基本面分析，结合市盈率法和企业价值倍数全面的展示价值估算的过程而后得出结论和建议。并希望通过理论与实际相结合的方法更加直观的展现价值投资理论的作用，以期对投资者具有一定借鉴和指导意义。

　一、海天味业简介

　海天味业的历史可以上溯至清代中叶的乾隆年间，溯源于“佛山古酱园”， 得名为“海天(古)酱园”，距今已有超过300年的历史。1955年，佛山地区实力最强的25家酱园合并重组成立“海天酱油厂”。1994年底，海天第一次改制，成立股份制公司。经历2007年第二次改制后，国有资本完全退出。2014年2月成功上市，正式登陆上交所。

　时至今日，海天味业占地面积超过3000亩，专门用来制造高品质酱油的天然阳光发酵池面积超过30万平方米。截止至2015年底，仅酱油、调味酱、耗油 三项，销售量已逾195万吨。待海天高明二期工程项目建成并正式投产后，海天

　味业的产能将再度突破。

　多年来，海天味业始终致力于打造出一套完整的“中国味”体系的产品。目前，海天已拥有酱油、蚝油、醋、调味酱、鸡精、小调味等几大品类，总计超过200个品种。其中很多明星产品，如金标生抽、草菇老抽、海天蚝油等更是经久不衰，拥有极高的知名度及美誉度。

　海天味业凭借自己过硬的产品不仅赢得了消费者的认可和营业额的连续突破，同时也斩获不少有分量的奖项。先后获得《2014年中国上市公司口碑榜》评选出的“最具竞争能力优势上市公司”奖项；《2015胡润品牌榜》评选出的“行业品牌价值”第一；2016年工信部组织的《中国品牌力指数榜》行业第一。上市以来，海天味业屡创新高，终于在2016年《财富》中国企业500强企业排行榜中跻身第434位。

　公司以“传扬美味事业，酿造美满生活”为自己的使命。多年来始终坚守持续创业、稳健创新的价值理念，以做大做强我国调味品事业为己任。据其年报显示，为不断提高酿造技术水平，海天不惜常年投入大量的科研经费；为能将自己生产的高品质的调味品快速便捷的送达消费者手中，也为能更快的打造出属于中 国的国际化知名调味品品牌，海天不断完善自己的营销渠道和营销网络。海天味业坚持以“品质一创新一世界”为自己的长远发展目标和前进方向，不仅植根中国，更将眼界扩展至全球调味品市场的高度。

　综上所述，作为中国调味品行业的标志性企业，海天味业在行业中的龙头地位毋庸置疑，品牌价值和影响力在调味品行业中首屈一指。

　二、调味品行业分析

　(一)行业历史和现状

　1.我国调味品行业仍处于快速发展阶段

　据Wind数据库的资料显示，调味品行业属于为数不多的尚处于成长期初期的行业，高市场增长率是这一时期的主要特征之一，调味品行业也不例外。在龙头企业跨区域扩张的带动下，整个调味品行业近十年来保持长期高速增长。行业不断细分、市场不断集中，新产品不断涌现，消费者需求不断提升，消费量稳步增长。产业内部格局的调整和产业集中度进程明显加快。

　2.龙头企业扩张带动行业集中度提升

　调味品行业的迅猛发展源于行业内龙头企业的不断扩张，截止2015年年报披露完毕止，沪深两市调味品行业共有11家上市公司。

　营业收入方面，调味品行业上市公司的营收由2013年的278.36亿增长至

　2015年的347.43亿，三年间共增长69.07亿。三年中涨幅较大的企业为梅花生物、海天味业、佳隆股份,涨幅分别为52.35％， 34.43％，20.99％。从中不难发现，原本体量比较大的梅花生物和海天味业营业收入增长幅度也远超其他企业，充分体现了龙头企业的行业竞争优势。

　净利润方面，三年中11家上市的调味品公司净利润增长共计4.74亿元，涨幅达到19．85％，其中表现尤为突出的两家企业是海天味业和恒顺醋业。海天味业三年间净利润增长高达9．03亿元，涨幅56．23％，恒顺醋业净利润增长1．96亿，涨幅高达468．68％.

　由此可见，整个调味品行业近年来的高速发展以及行业集中度的提高主要依赖于龙头企业的发展，也正因此行业内的竞争加剧，对小企业的挤出效应明显加强。

　（二）行业存在问题

　1．高成本低效益

　调味品行业中的很多产品由于生产工艺需要，往往加工时间较长。以酱油为例，酿造过程至少需要一个月，部分老酱油需要一年甚至更长的时间。这导致调味品行业在生产过程中资金占用量大、存货周转慢的特点。加之行业内多数产品本身附加值偏低，致使“高成本低效益”成为普遍的行业痛点。

　2.地方品牌众多但知名度不高

　由于调味品行业的产品单价低，而绝大部分产成品多以液态形势出现，致使运费成本偏高，这在客观上成为阻碍跨区域性乃至全国性知名品牌诞生的原因。同时，一方水土养一方人，我国地大物博，幅员辽阔，不同的地理环境和迥异的气候条件造就了不同的地方风俗和口味偏好，消费者对调味品的认同度也大不相同。因而，地方品牌众多但知名度不高已经成为调味品业面临的长期、严峻的现实问题。

　（三）行业发展前景

　1.复合调味品大行其道

　随着社会经济的不断发展，社会分工细化程度逐渐加深，人们往往更愿意专注于自己熟悉和擅长的事物，有意识的避开甚至逃离自己不熟悉的领域，这种变化也慢慢渗透到日常生活中。越来越多的年轻人不愿意甚至不会自己烹饪食物，即便亲自下厨也多选择那些尽量简单的烹饪方式，例如火锅，于是，“懒人经济”应运而生。复合调味品的诞生正式适应了新时代生活方式的变化而产生的。“复合调味品是指在科学的调味理论指导下，将各种基础调味品按照一定比例进行调配制作，从而满足不同调味需要的调味品，如专门的蒸鱼豉油、寿司专用酱油等”。据统计，复合调味品在全球调味品市场中所占的比重巨大，超过百分之八十，而

　我国复合调味品所占的份额上不足百分之二十。因此，复合调味品在我国尚有很大的发展空间。

　2.调味品的营养、保健化趋势

　随着人口结构的变化，我国逐渐呈现出老龄化趋势，人们对健康问题的重视达到了空前高度。电视机里充斥着各种有关健康问题的讨论，养生书籍往往能登上畅销榜，身边的年轻朋友开始热衷慢跑。调味品能否达到营养化、健康化的标准也逐渐成为人们关注的焦点。各个调味品企业对此做出了积极应对，广告宣传中均不同程度的强调阳光酿造工艺、非转基因大豆原料等信息，个别品牌还推出了薄盐酱油。人们对健康饮食、营养饮食的需求必将牵引并推动着更多的调味品企业进行产品升级换代。

　3.种类细分和产品结构升级

　若干年前，酱油就是酱油，但是今天你可以在任何一个超市的调味品柜台中轻易找到许多不同种类的酱油，酱油、老抽、生抽、海鲜酱油等等。如果观察仔细，甚至还会发现草菇老抽、金标生抽、薄盐生抽、鲜味生抽等更加细分化的种类。通过从酱油到老抽再到草菇老抽的演变过程，我们不难发现各个调味品企业已经开始不同程度的进入市场细分化阶段。日益激烈的竞争环境促使各个品牌的调味品逐步产生种种与其他品牌的细微不同，这些细微的不同预示着调味品行业的细分化趋势。

　（四）主要竞争对手分析

　为使分析具有更高的参考价值，本文在A股上市的调味品企业中挑选出同为酱油产业且经营状况良好的两家企业“加加食品”和“恒顺醋业”作为海天味业的对比公司进行比较分析。

　1.营运能力分析（着重分析流动资产营运能力）

　 A 应收账款周转率：

　与加加食品和恒顺醋业的营运能力对比表中，海天味业表现出的长期应收账款周转率为零的情况特别醒目。海天味业没有应收账款，因此应收账款周转率无从谈起。企业没有应收账款，意味着不存在赊销模式，所有的经销商需要付清货款再提货。现销是与赊销相对存在的销售方式，其好处显而易见：第一，加强资金周转，提高使用效率；第二，避免赊销带来的时间价值损失；第三，有效规避坏账的发生。而其带来的损失一部分市场份额和增加部分销售费用的弊端对于经销商众多且覆盖面积广，市场占有率高的海天味业来说并不算什么大问题，海天的毛利率一直保持在较高水平上且始终呈现上升趋势就是最有力的的证据。

　表2-1 2016年三家酱油产业企业流动资产营运能力对比表

　应收账款周转率（次）

　存货周转率（次）

　海天味业

　—

　6.09

　加加食品

　40.92

　5.3

　恒顺醋业

　13.53

　2.33

　B 存货周转率：

　由上文可知，海天味业采用现销模式，这种销售模式下往往会增加储存成本，降低存货周转率。但与其他两家公司的数据对比反映出的结果却恰恰相反，说明海天味业的产成品几乎没有储存便销售一空了。这种有悖常理的现象不仅反映出海天味业的存货管理能力，同时反映出公司产品供不应求的状态。

　2.盈利能力分析

　A营业利润率

　海天味业营业利润率稳步上升，上升速度略有下降，三年间的复合增长率 5.45％。在经济形势疲弱的大背景下，这个成绩还是令人满意的。但与恒顺醋业营业利润率的高速增长相比就有些反差了。调味品行业正在经历大规模的圈地和重组过程，每个企业都尽其所能的希望能多分得一杯羹，在这个过程中，不进则退。虽然恒顺醋业在营收额和利润额的绝对数值方面与海天味业尚有很大差距，但其所代表的一批小规模调味品企业扩张的脚步势必对海天味业的发展造成或多或少的影响，应该引起注意。

　表2-2 2014年—2016年三家企业营业利润率比较

　营业利润率%

　2014年

　2015年

　2016年

　海天味业

　22.57

　24.5

　26.47

　恒顺醋业

　6.03

　8.33

　21.32

　加加食品

　11.94

　10.26

　11.66

　B 总资产报酬率

　总资产报酬率越高，表明资产利用资产的效率越高。海天味业2014—2016年总资产报酬率有所下降， 下降趋势趋缓。虽然在行业内此数值仍处于高位，但仍需谨慎。

　表2-3 2014—2016三家企业总资产报酬率比较

　总资产报酬率%

　2014

　2015

　2016

　海天味业

　25.04

　23.58

　22.31

　恒顺醋业

　1.61

　3.46

　10.58

　加加食品

　8.12

　6.02

　5.9

　3.偿债能力分析（重点分析长期偿债能力）

　用2016年的数据与同业竞争公司比较，海天味业的资产负债率最低，而利息保障倍数为负值。资产负债率体现出公司总资产中举债筹措的比例，此比率低则表明公司的财务风险相对较低。利息保障倍数为负值，则说明公司的利息收入高于利息支出，不存在任何偿债压力

　表2-4 2016年三家企业长期偿债能力对比

　资产负债率

　利息保障倍数

　海天味业

　23.89

　-6072.38

　加加食品

　31.59

　2304.54

　恒顺醋业

　31.18

　2369.21

　三、海天味业财务状况和风险状况分析

　（一）成长能力分析

　企业成长能力分析是对企业扩展经营能力的分析｡用于考察企业通过逐年收益增加或通过其融资方式获取资金扩大经营的能力｡企业成长能力是指企业未来发展趋势与发展速度，包括企业规模的扩大，利润和所有者权益的增加。企业成长能力是随着市场环境的变化，企业资产规模、盈利能力、市场占有率持续增长的能力，反映了企业未来的发展前景。

　表3-1海天味业2014-2016年成长能力分析

　2014

　2015

　2016

　主营业务收入增长率%

　16.85

　15.05

　13.37

　净利润增长率%

　30.1

　20.08

　13.29

　净资产增长率%

　91.3

　16.87

　14.43

　A由表可知，2014-2016三年间，海天味业的主营业务收入增长率虽然呈逐年下降的趋势，但仍然保持较高的水准，下降的幅度也并不大，表明公司产品仍处于成长期，将继续保持较好的增长势头，尚未面临产品更新的风险。

　B由表可知，2014-2016年间海天味业的净利润增长率虽然一直保持在高位，但跌幅较大，三年共下降约17个百分点。表明海天味业虽然仍处于行业龙头，盈利能力较强，但随着一大批中小调味品企业的崛起，它的利润空间受到了挤压，

　这种情况值得警惕。

　C由表可知，2014-2016年间海天味业的净资产增长率虽逐年下降，但也一直保持在较高水准，其中2014年更是达到了惊人的91.3%，结合公司2014年上市的背景，可得知这是由于上市集资促使资产总量激增导致的。

　（二）营运能力分析

　营运能力是指企业经营运行的能力，通俗的讲即为企业运用隶属企业的各项资产赚取利润的能力。通常可以有效的反映出企业对经济资源的管理能力和使用效率的高低。一般来讲企业资产周转速度越快，流动性越高，偿债能力就越强，用资产获取利润的速度就越快。

　1.流动资产营运能力分析

　A关于"应收帐款周转率"的情况已在上文的"主要竞争对手分析"中提及,此处不再赘述。

　B 由表可见，2014-2016三年间存货周转率提高了0.62个百分点。虽然有所波动，但始终保持在较高的水平上。证明海天味业的存货管理能力较强，同时产品供不应求，销路极好。

　C 由表可见，2014—2016年间流动资产周转率从一个较高的水准不断降低，并且降幅较大。个人认为这种现象是由于2014年2月海天味业成功上市引起的，而在刚刚上市的公司中，这种现象是普遍存在的。上市集资促使资产总量激增，而净利润却没能像资产一样在短时间内得到爆发式增长，以至于资产收益率相对摊薄了。相信经过一段时间的调整，此比率会有所提升。

　表3-2 2014—2016年海天味业流动资产营运能力表

　2014

　2015

　2016

　应收账款周转率（次）

　—

　—

　—

　存货周转率（次）

　5.47

　5.4

　6.09

　流动资产周转率（次）

　2.44

　1.88

　1.59

　2.长期资产与总资产营运能力分析

　A海天味业的固定资产周转率在三年间一直处于高位。虽有下降，但幅度较小，说明海天味业固定资产的使用效率出众。

　B 和固定资产周转率类似，三年间年海天味业的总资产周转率虽呈下降趋势，但幅度并不大，同时其水准仍在行业中处于高位（2016年加加食品和恒顺醋业的总资产周转率分别为0.7和0.58）。这说明公司整体的资产管理水平和能力较高，资产得到了较为充分的利用。这也是是近年来海天味业得以快速增长的源动力之一。

　表3-3 海天味业2014—2016长期资产和总资产营运能力分析

　2014

　2015

　2016

　总资产周转率（次）

　1.31

　1.11

　1

　固定资产周转率（次）

　3.78

　3.53

　3.5

　（三）盈利能力分析

　盈利能力是指一个企业获取利润的能力，即为企业资金或企业资本增值的能力，通常表现为一定时期内，一个企业收益数额的多少及其水平的高低。

　A销售毛利率：2014—2016年，海天味业销售毛利率从39．23％一路上升到41．94％，三年间共增长2．71个百分点，同时增长速度不断加快。海天味业的毛利率之所以能够保持在较高水平，且呈逐年稳步上升趋势，究其原因主要是营业收入稳步提升，而营业成本增速逐年减缓促成的。海天味业的绝对龙头企业地位使其拥有规模优势，对上下游企业的控制能力和话语权是其他同业竞争者无法比拟的。因此能够保障较低的采购成本，同时公司规模生产效率远高于其他可比公司，保障了单位成本的不断降低，毛利率得以提升。

　表3-4 海天味业2014-2016年盈利能力比率

　2014

　2015

　2016

　销售毛利率%

　39.23

　40.41

　41.94

　营业利润率%

　22.57

　24.5

　26.47

　销售净利率%

　19.12

　21.29

　22.22

　总资产报率%

　25.04

　23.58

　22.31

　B销售净利率：2014—2016年间，海天味业销售净利率仍然处于上升趋势，但上升速度明显趋缓，说明费用的占比在不断提升。三年中，净利率的增速始终居于毛利率的增速之上，但也不难发现这之间的差距也在逐年缩小。而由于海天味业在近两三年间大力进行产品结构调整和升级，投入不少新产品，而新品推广需要大量的费用投入。所以我们不妨可以猜测是销售费用特别是广告费和促销费的支出在大量增加。

　C其他：营业利润率和总资产报酬率我们已在前文的“竞争对手分析”中讨论，所以此处就不再赘述。

　（四）偿债能力分析

　偿债能力是指企业用其资产偿还长期债务与短期债务的能力，企业有无支付现金的能力和偿还债务能力，是企业能否健康生存和发展的关键。企业偿债能力是反映企业财务状况和经营能力的重要标志，偿债能力是企业偿还到期债务的承

　受能力或保证程度，包括偿还短期债务和长期债务的能力。

　1.短期偿债能力

　流动比和速动比高通常被认为是没有短期偿债压力的表现，一般认为流动比应该保持在2以上，而速动比应该保持在1以上，并且海天味业所处的调味品行业隶属于快速消费品行业，英周转率相对较高，对于这两个比率的要求相对更低些。所以由图可见，海天味业完全不存在偿债压力。

　2.短期偿债能力

　用2014-2016年海天味业自身的数据比较重发现，资产负债率逐年降低，利 息保障倍数始终为负数。同样说明海天味业偿债压力极小。

　3.综合分析

　综上所述，无论是短期还是长期，海天味业均不存在任何偿债压力，公司财务较为安全。特别是2014年上市集资以来，公司资金量更为充裕，促使负债率进一步降低。这在短期看来不存在任何问题，但长期来看却是对公司管理层的一个重大考验。突然增加的大量资金如何运转，是否能够得到有效的利用，这些问题仍需投资者和债权人长期关注。

　表3-5 海天味业2014-2016年偿债能力

　 2014

　2015

　2016

　流动比率

　1.22

　2.1

　2.65

　速动比率

　0.86

　1.76

　2.28

　资产负债率

　41.77

　31.93

　23.89

　利息保障倍数

　-13084.88

　-5024.52

　-6072.38

　四、海天味业投资价值分析

　（一）市盈率法

　市盈率法是指以行业或可比较企业的平均市盈率来估计公司价值，公司价值是基于可比较资产或公司的定价。本文假设同行业中的其他公司可以作为被估值公司的“可比较公司”。公式:企业价值=市盈率× 企业预期收益。

　我们在本文中采取“基于可比较公司市盈率”来进行估价。同行业企业中我们选取品牌认可度较高的加加食品，恒顺醋业和梅花生物作为可比较公司数据，预测出三家公司2016年的市盈率，三家公司市盈率的平均值即为该年可比较上市公司的市盈率。

　表4-1 调味品行业可比较上市公司市盈率计算表

　公司名称

　市盈率（倍）

　恒顺醋业

　41.71

　加加食品

　54.15

　梅花生物

　19.17

　平均值

　38.34

　根据表3-1可以得出可以计算得出，2016年调味品行业可比较上市公司的市盈率为38.34，根据上述预测，海天味业2016年的每股收益为1.05，我们可以得出海天味业每股价值为40.26。

　（二）企业价值倍数估值法

　EV/EBITDA 又称企业价值倍数，是一种被广泛使用的公司估值指标。不同行业有不同的估值（倍数）水平，其倍数相对于行业平均水平或历史水平较高通常说明高估，较低说明低估。

　企业价值倍数的计算公式为：EV÷EBITDA 。其中公司价值EV=市值+总负债-总现金；EBITDA=EBIT+摊销费用+折旧费用=净利润+所得税+利息+摊销费用+折旧费用。

　表4-2 2016年调味品行业四大主要公司EV值计算表

　2016年

　市值（亿）

　总负债（亿）

　总现金（亿）

　海天味业

　793.36

　34.5

　51.69

　加加食品

　83.87

　9

　2.02

　恒顺醋业

　70.4

　6.08

　1.5

　梅花生物

　202.66

　76.86

　24.02

　表4-3 2016年调味品行业四大主要公司EBITDA值计算表

　2016年

　净利润（亿）

　所得税费用（亿）

　利息（亿）

　折旧费用（亿）

　摊销费用（亿）

　海天味业

　25.38

　4.62

　—

　3.75

　0.06

　加加食品

　1.5

　0.4

　0.0093

　0.69

　0.042

　恒顺醋业

　1.68

　0.38

　0.0013

　0.67

　0.05

　梅花生物

　7.11

　1.28

　0.73

　11.9

　0.33

　由表4-2,表4-3和计算公式可得：

　1海天味业:

　EV=793.36+34.5-51.69=776.17

　EBITDA=25.38+4.62+3.75+0.06=33.81

　企业价值倍数=776.17/33.81=22.96

　2 加加食品：

　EA=83.87+9-2.02=90.85

　EBITDA=1.5+0.4+0.0093+0.69+0.042=2.6413

　企业价值倍数=90.85/2.6413=34.40

　3 恒顺醋业：

　EA=70.4+6.08-1.5=74.98

　EBITDA=1.68+0.38+0.0013+0.67+0.05=2.7813

　企业价值倍数=74.98/2.7813=26.96

　4 梅花生物：

　EA=202.66+76.86-24.02=255.5

　EBITDA=7.11+1.28+0.73+11.9+0.33=21.35

　企业价值倍数=11.97

　所以，行业平均水平为：22.96+34.40+26.96+11.97=24.07

　对比分析：

　企业价值倍数估值法和市盈率等一样属于相对估值法，不过EV/EBITDA较P/E有明显优势。首先，由于不受所得税率不同的影响，使得不同国家和市场的上市公司估值更具可比性；其次，不受资本结构不同的影响，公司对资本结构的改变都不会影响估值，同样有利于比较不同公司估值水平；最后，排除了折旧摊销这些非现金成本的影响（现金比账面利润重要），可以更准确的反映公司价值。

　而在本例中，我们由市盈率法算得的估值为40.26，而今天海天味业的收盘价为56.52，差距较大，表明股价被严重高估。而我们由企业价值倍数估值法算得海天伟业2016年的企业价值倍数为22.96，行业平均水平为24.07，差距较小，表明其股价既没被高估也没被低估。而由前文我们可得知，企业价值倍数估值法的准确性较好，所以我们可以推断海天味业的股票价格适中，既没被高估也没被低估。

　五、结论和建议

　本文通过对海天味业的研究和分析，认为海天味业是一家比较优秀的上市公司，在同行业中具有极强的竞争优势，由于其行业龙头的地位对整个调味品行业的发展也起到了至关重要的引领作用。

　 就其所处的行业地位看，海天味业历史悠久、传承有序，具有得天独厚的历史文化传承优势。海天味业拥有众多销量和口碑均俱佳的明星产品，很多规范被制定为行业准则，但海天人并不因此而故步自封，仍然常年投入大量研发经费用于开发新产品、研发新技术。近年来海天味业不断加快产品结构调整，在不损失中低端市场的基础上大力发展高端产品，引领并推动着整个行业产品升级的进程。“品质一创新一世界”是海天的长期战略和发展方向，海天味业植根中国，却不止足于此，海天味业的眼界和胸怀可见一斑。从各方面看，海天味业都可谓中国调味品行业中最具代表性的企业。

　 就其财务经营能力看，海天味业的规模优势以及对上下游企业的控制能力和

　话语权保障其单位成本不断降低，因此毛利率稳步提升并呈现增速加快的趋势。由于海天所处的行业龙头地位因此在销售模式的选择上完全摒弃了赊销，充分保证了充沛的现金流。资产管理水平指标显示其始终保持在业界高位，表明公司的资产管理能力出众。海天味业均不存在任何偿债压力，公司财务非常安全。特别是2014年上市集资以来，公司资金量更为充裕，促使负债率进一步降低。

　 从文章对海天味业的估值来看，市场对海天味业既没有低估，也没有高估。而调味品行业正迎来发展升级期，海天味业作为行业龙头不但占据着强势地位，同时也在不断革新，所以它显然具有很高的投资价值。

　 站在投资者的角度思考，面对目前经济形势疲弱，世界经济复苏仍需要较长时间的宏观经济背景，投资需要比以往更加谨慎。此时，弱周期性行业往往能在二级市场中表现出其稳定性优势，尤其在极端动荡或剧烈下挫的市场环境中这类股票是往往是最有可能逆势上行的。海天味业作为调味品行业中的龙头企业，其一贯的稳定表现使其具有更高的投资价值，值得关注。

　参考文献：

　[1]中国食品报，2016年9月19日

　[2]彭利华、顾东利，我国调味品行业发展现状与趋势，中国酿造，2012年第31卷第12期

　[3]肖秋莲，商品现销与赊销的经济分析，中国商界，2010年06期。

　[4]周硕，企业盈利能力分析研究，商业经济，2013年07期：25-26页。