元宇宙时代背景下非同质化通证的价值增值与市场风险应对——以数字藏品为例

韩 萌

（中国社会科学院欧洲研究所 北京 100732）

随着信息技术的日益成熟，以区块链为底层技术的落地创新应用不断涌现，在打破了原有市场交易模式的同时，也赋予了交易目标以新的属性，从而给传统市场开辟出了新的变革方向。作为区块链架构资产的条目之一，非同质性通证（NFT）在流动性挖矿有所降温的时期吸引了众多投资者的关注，并通过与数字藏品的结合，成为了区块链应用新热点。2021年3月11日，数字艺术家Beeple创作的NFT作品《每一天：前5000天》在佳士得拍卖行以6900万美元成交，刷新了数字藏品的拍卖纪录。中国超写实画派的领军人物冷军也将其画作《新竹》生成NFT，并以40万元成交。区块链技术为数字藏品的流转与增值提供了新的载体支持，而藏品数字化过程的加速也将进一步增强NFT市场的网络效应，对于促进艺术推广、提高交易效率、明确产权归属具有重要的现实作用与广泛的应用前景。

伴随着NFT市场的快速升温，元宇宙的概念也在悄然兴起。虽然当前对于元宇宙的定义尚无定论，但究其目的就是建立一个既映射于、又独立于现实世界的虚拟世界，使用户可以摆脱物理意义的时空观，为社会活动开辟更大的可行空间。数字虚拟世界同样离不开价值的传递，而NFT实现了虚拟物品的资产化，并为元宇宙世界资产与现实世界资产的链接提供了媒介，因此是元宇宙开展经济活动的关键性基础。在我国，NFT仍然属于新鲜事物，尽管其在艺术界价值的急速窜升为其隐含价值的呈现争取到了更多的社会共识，但投资属性所带来的价格激增也被怀疑者视为泡沫的过度膨胀，我国政府对其发展也基本持谨慎态度。为了进一步发挥NFT市场价值载体的优越性，在有效控制市场风险的同时，推动实体经济和数字经济的融合发展，为我国元宇宙加速布局提供完善的底层设施，本文在详细阐释了非同质化通证对于数字藏品运作机制变革的基础上，对其价值增值进行理论分解，同时基于市场与产品特性探讨其价格泡沫形成的非理性逻辑，以此为依据，为优化我国NFT实践路径、降低投机风险提供理论参考。

所谓非同质化通证（NFT）是一种基于区块链技术的加密资产，它可以通过唯一的识别编码以及元数据加以相互区分。与比特币、以太坊等同质性加密资产不同，由于每个NFT是独一无二、不可分割的数字资产，因此其价值不仅会根据时间而有所改变，而且差异化属性为NFT所有者个性化信息的注入提供了技术条件，使其具有了不可置换性的特征。

非同质化的独特属性使得NFT与特定资产挂钩成为了可能，特别是对于数字藏品来说，较低的复制门槛使其所有权的流转与价值的认定等存在着技术瓶颈，而NFT的介入将创新数字藏品的市场运作模式，并为其推广与交易的变革创造了条件。

（一）市场环境诚信机制

伪造和欺诈现象在藏品市场交易中屡见不鲜，就艺术品而言，伪造和欺诈市场曾一度高达整体交易额的10%，且来源缺乏系统的记录，不付款与索赔事件时有发生。虽然数字藏品的非物质、无限量特性颠覆了传统藏品关于“原作”或“正版”的概念，但基于对“原作”表现形式与效果的遵循以及对于作品归属权排他性的追求，“原作”对于创作者、欣赏者、拥有者的价值和意义并未改变。如将藏品制成NFT上链，则该作品会获取唯一性标识，而这也是数字艺术品的真实性证明。在区块链技术的支持下，NFT数字证明无法复制、篡改，且具有公开可追溯性，因此全面重塑了藏品市场环境的诚信机制，以更低的鉴定成本与交易风险，化解了收藏品领域长期存在的市场“信任危机”。

（二）市场价值共识机制

受创作者地位、持有者流转、拍卖者能力等众多不确定因素的影响，单一收藏品价值往往难以获得市场的公认，加之较高的价格门槛与有限的信息透明度，使得收藏品价值认定的社会参与度低，难以形成广泛共识。根据《2018年线上艺术交易报告》显示，89%的网上艺术消费者（73%的观望者）期望获取更多的“可比较”价格交易记录，以辅助了解艺术品价值。NFT在数字藏品中的应用，不仅改变了作品估值对于中心化鉴定机构的依赖，并且借由区块链技术，潜在买家可以更便捷地了解作品各环节的详细信息，在提升作品估值效率的同时，也有利于受众边界的拓展，以更大的市场普及度与活跃度，强化数字藏品的价值共识。

（三）市场所有权确认机制

传统收藏品确权过程采用中心化登记的方式进行用户确权，这种方式在所有权移交和执行的过程中往往面临着复杂的流程与相应的法律风险，而NFT为此提供了数据化的解决思路。借助区块链技术，每一件数字藏品以及每一个市场参与者都将得到基于加密算法的“身份证”，相应的权限也进一步扩展至中心化服务或中心化数据库之外，保证了作品所有权的永久可追踪，且无需依赖第三方的验证或处理，使得确权过程开放、高效以及有迹可循。与此同时，NFT也为收藏品的权益拆分提供了技术路径，推动了数字藏品所有权共享的实践。以区块链技术为基础，数字藏品的所有权可转为数份具有防篡改功能的凭证，买家可购买相应的数字凭证来获得作品的部分所有权，并且该所有权支持在区块链上进行转售等交易。NFT丰富了数字藏品市场的确权与交易模式，并以更为安全的技术手段，为数字藏品的消费创造了新的增长点。

（四）市场交易便利化机制

智能合约是运行在区块链之上的，且能够根据预设条件自动处理资产的程序，具有自治、自足、分布式等诸多优势。依托于区块链智能合约机制，NFT使得市场交易主体可以以自身数字身份确权为背书，通过将合约中的内容进行数字化编码并写入区块链中，实现数字藏品版权流转程序化执行，即合约中约定内容事项一旦发生，将自动触发合约的执行程序，算法会替代人自动对合同进行执行或仲裁，以此避免繁杂的手续，显著提升数字藏品的流转效率。此外，区块链技术为数字藏品的实时交易结算提供了平台，简化了金融服务流程、减少了前后台交互、提高了交易透明度、节约了交易服务成本，从而推动了市场便利化水平的跃升。

随着全球数字藏品成交价格的走高，对于其实际价值的质疑声也越发明朗，批判者们甚至认为数字藏品沾满了“钱味儿”，并会摧毁真正有价值的传统艺术。不可否认，收藏品本身是区别于普通商品而独立存在的，其蕴含了创作者的艺术价值理念，是审美性和精神性并存的产物。因此，人们在对数字藏品价值进行判断时，通常延续了对于传统收藏品的评价标准，以其审美价值作为主要依据。但收藏品本就蕴含着精神与商业的双重属性，而数字藏品作为收藏品资产化的一种创新体现形式，较传统收藏品承载着更为丰富的商业价值，从而在审美价值基础上实现了更为显著的价值延伸。

（一）历史垄断性价值

收藏品的历史效应价值表现为作品在历史上的地位以及在当前时代的作用，反映了收藏品在不同历史阶段的特有价值。虽然藏品概念近年来刚刚兴起，不具有悠久的历史底蕴，但其恰恰见证了当今元宇宙数字时代的变革，开辟了艺术数字化发展的新方向，对于收藏品的多元化展现具有里程碑意义。通过嵌入区块链技术，数字藏品以其独特的创作手法与存在方式，打破了传统艺术的规则与约束，展现出了鲜明的个性化与阶段化色彩，并记录着数字时代特定的历史活动信息，不仅对了解数字价值观、数字技术、数字文化发挥着不可替代的作用，而且基于元宇宙经济秩序构建的起始点，时代所赋予作品的稀缺性也使其具备了天然的“垄断性”，作为未来重要的数字遗产，凝结着可预见的历史价值。

（二）技术安全性价值

在国际资本市场，收藏品早已是必备的投资标的，成为了继股票、房地产之后的全球第三大投资项目，为全球投资者资产保值与增值提供了重要途径。当收藏品以资产化方式运作后，其价值在客观上也应遵循资产与系统风险负相关的规律，以此为投资者财富配置提供价值评估依据。安全是区块链技术的核心价值之一，通过采用共识机制和加密算法，区块链技术在很大程度上保证了数据安全、不可篡改以及完全透明，而正是基于该技术效果，数字藏品实现了在展示、交易、储藏等各环节的稳定可靠运行，极大降低了伪造、违约、损坏等传统收藏品市场风险，从而以更低的风险溢价带动了其长期估值水平的提升。

（三）市场流动性价值

苛刻的交易门槛与高昂的交易成本一直是制约传统收藏品市场流通效率的重要瓶颈。传统收藏品的流转与变现涉及画廊、拍卖行、美术馆以及经纪人等中间环节的参与，不仅交易信息相对闭塞，难以形成合理的估价判断，并且收藏品传统交易渠道的租金费用率大多在30%以上，拍卖渠道手续费一般超过25%，交易成本高达50%-90%，这也造成了供需两端无法快速实现价格共识，从而给市场流动性带来了阻力。NFT去中心化的特性极大地提升了数字藏品的变现效率。第一，数字藏品的创作者身份、内容样式、呈现方式完全是基于互联网生态的逻辑，作品相关信息透明可见，容易形成均衡的市场预期。第二，基于网络平台，创作者可以直接发行作品并展开市场竞价，供需两端距离被进一步拉近，极大压低了交易费用。第三，数字藏品的所有权代币化给所有权分割提供了技术支持，使NFT持有人能够在不出售整个作品的情况下创造流动性，并给作品带来更大的市场溢价可能。充足的市场流动性为数字藏品的价值潜力挖掘提供了强劲动力，而市场模式的变革也强化了其金融属性，使得NFT具备更大的资金承载能力，为数字藏品价值成长创造空间。

（四）需求创造性价值

市场需求是资产价值实现的支撑力量，也是激活数字藏品发展的核心驱动力。NFT价值是数字藏品价值的直观体现，它与市场的参与人数和参与深度等因素密不可分，即更大的市场活跃度或交易互动将给NFT及其标的数字藏品带来更为积极的市场感知，并推动其价值的水涨船高。一方面，传统收藏品离不开中心化中介认证，但较高的认证成本却阻碍了大量优质作品以及优秀创作者的价值发现，而NFT很好地解决了这一限制。通过透明化平台，数字藏品将从小众市场逐步走向大众，而创作者也不再仅由少数人评价，“艺术民主化”趋势将有利于拓宽价值传导路径，并为更多数字藏品的价值发掘奠定更加广泛的社会基础。另一方面，基于区块链技术的数字资产已成为当今全球重要的储备资产之一，且在元宇宙生态的发展推动下保持着上升势头，NFT的流通价值也在这一趋势下被公众所认可，这将吸引更多“场外人士”进入以扩充数字藏品领域人群基数，在更大的市场需求下为数字藏品价值上升提供流量保证。

价格泡沫与非理性逻辑存在着客观的内在联系，并贯穿于整个投资发展史之中。从17世纪荷兰郁金香泡沫、18世纪英国南海泡沫、到21世纪全球金融危机爆发等，市场泡沫如长期高悬的达摩克利斯之剑，时刻暗藏着巨大风险。近年来，加密数字资产异常抢手，在逐利欲望驱使下，创造了市场的非理性繁荣。作为元宇宙时代下炙手可热的新兴数字资产形式，虽然NFT为数字藏品开辟了更大的增值空间，但对于短期回报的过度追求也加剧了市场非理性行为的风险创造，成为了其市场价格超预期增长的深层动因。

（一）对于数字资产的限定关注

根据Kahneman（1973）所提出的理论，人的关注力是有限且稀缺的资源，在充斥着大量信息的环境下，加大对于特定领域的关注必然会以减少对其他领域关注为代价。第一代NFT早在2017年诞生，但限于数字基础设施能力以及单一的应用形式，其市场热度不佳，并没有保持持续关注度。2020年全球新冠肺炎疫情的暴发导致了国际金融市场的崩盘，而线上、虚拟的社交、资产却再度吸引了各国投资者的目光，NFT也借势走热，成为了2020年投资“爆款”。据法国巴黎银行（L′Atelier BNP Paribas）和Nonfungible.com发布的《2020年非同质代币报告》显示，2020年NFT市场的整体规模增长了三倍，总价值超过2.5亿美元。2021年元宇宙概念成为时代“风口”，NFT作为其基础“组件”更是受到市场青睐，根据CoinGecko数据，仅2021年上半年，NFT行业整体市值达127亿美元。数字藏品价格的屡创新高虽然使市场在更大范围内认识到了NFT独特的投资属性，但高新鲜度、强新闻性也带来了关注的锚定效应，使投资者仅以其短期的市场表现为参考，对未来数字藏品价格趋势形成非理性预期。限定关注为NFT的市场炒作提供了极佳的“土壤”，在带火了数字藏品交易的同时，也吹起了市场的“泡沫”。

（二）对于投资行为的过度自信

在面对市场繁杂的信息干扰以及社会预期的不确定性，个人对于市场趋势的判断以及选择行为应以客观条件为依据，是个人理性权衡的结果。由于不同个体对于信息的理解是存在差异的，当个体忽视认识偏差并高估自己的信念或预测时，便会造成对所处环境的误判，导致对市场价格的预期高于其有效价值，而这一现象也被称为“过度自信”。心理学家发现，过度自信是人类的本性，当市场表现出繁荣态势时，过度自信将在投资者间传导，并影响市场扩大价格偏离幅度，加剧潜在危机的爆发。虽然NFT目前仍属于小众市场，交易频次与参与度等相较于传统投资品市场明显偏低，但价格的持续走高已然将市场情绪点燃，并引发从众行为，在吸引更多资金涌入数字艺术品领域的同时，使投资者对泡沫风险进行了选择性忽视，以自我防御的心态，否认市场负面信息，强化了对于数字藏品未来进一步升值的预期。

（三）对于身份象征的多元化追求

早在19世纪，西方学者就提出了“炫耀性消费”的概念，认为人们为了满足虚荣心而购买奢侈品是出于超越他人的欲望，其目的是拥有他人不曾拥有的东西。依托于NFT，数字藏品可验证的唯一性以及可追溯性为其赋予了奢侈品的属性，使其不仅仅具有投机价值，而且成为了彰显身份的象征。自2020年起，明星与亿万富翁纷纷涌入数字藏品领域，加之新闻媒体对于数字藏品领域的烘托，使得该领域的投资事迹产生了明星效应，而这也成为了引爆NFT热度的重要力量。随着元宇宙时代的来临，人们炫耀性消费的对象已从传统的实体逐渐向虚拟物品扩张，而剥离了实体之后，消费的象征特性将被进一步凸显，而通过消费向外界传递自我形象的效果也将更加突出。在高层级投资者的加持下，数字藏品以更广泛的社会认同强化了其社交“基因”，并且开辟了一条新的“炫耀性消费”渠道，吸引更多身份追求者入局，从而以更大的人群基数持续推高数字藏品价格，而市场风险也在身份象征的幻象下逐步滋生。

（四）对于市场收益的非对称倾向

Thaler和Johnson（1990）通过试验发现，在单次风险赌博问题中，前期的获益历史使得测试者拥有更高的概率选择风险选项，即前期盈利会导致人们承担风险的意愿变强，从而刺激人们开展高风险交易行为，而这一现象被称为“私房钱效应”。潘禄和钱秀莹（2014）对“私房钱效应”进行了理论延伸，通过考察多局轮盘赌试验对后续行为的影响，他们发现前期盈亏与后期决策之间存在非对称作用关系，无论盈亏，更大的损益程度会导致人们更大的风险偏好。在数字藏品领域，市场热度不断升温，成交价记录屡屡刷新，一方面，这强化了前期市场参与者的交易信念，使其对于新市场信息的敏感度下降，并出现认知失谐与短视偏差，提升了其继续投机的主观偏好。另一方面，数字藏品价格的持续上涨也为潜在参与者提供了历史参考，通过模拟的交易经验，形成了风险偏好与市场预期，从而以非对称的思维模式与风险认知引导其更为积极的投机倾向，进而加剧了市场泡沫的再度膨胀。

近年来，数字经济已成为推动中国经济高质量发展的关键动能，而区块链作为影响数字经济发展的重要因素，对于加快数字核心产业发展、促进传统产业转型、提高国家治理水平具有不可替代的支撑作用。我国在区块链技术应用、市场空间以及创新探索方面均处于全球前沿水平。2021年区块链被列入“十四五”规划和2035年远景目标纲要，在国家战略层面形成了发展共识。同时，我国科技巨头纷纷进军布局元宇宙产业链，而区块链是元宇宙发展的底层技术，自然得到市场的广泛重视，并实现了迅猛发展。NFT作为依托于区块链技术的新兴特异性虚拟资产，在元宇宙时代下拥有着巨大的应用潜力。虽然NFT以创新的市场运作机制为提升市场活力与丰富价值内涵起到了积极作用，但市场的逐利“天性”也加剧了非理性因素的干扰，给NFT市场带来了投机风险隐患。目前，我国并未在法律上对NFT做出定义及监管，虽然对于区块链的严格管控降低了市场炒作的可能，但相对模糊的政策环境也限制NFT功能属性的发挥与相关技术的进步。为了有效利用NFT自身优势，充分发挥其在元宇宙时代背景下对于数字经济发展的支撑作用，以更趋完善的监管治理体系与市场服务保障推动NFT有序健康发展，在风险可控的同时，扩大技术协同共赢面，本文提出以下建议：

（一）强化统筹引导，培育市场理性预期

投资者的有限理性是导致市场无序波动的重要因素。政府应强化对NFT市场参与者的专业知识与风险意识教育，培养投资者形成收益与风险相匹配的投资理念，引导其加大对市场内在基本价值的关注与分析，通过建立针对NFT市场的投资情绪监控体系，快速感知市场情绪波动，及时抑制过度投机所造成的系统性风险。同时，加强对相关企业的监督与教育，转变企业对NFT业务“重融资、轻回报”的不当定位，在引导其合理挖掘市场商机的同时，避免其通过制造虚假信息或过度渲染等手段对NFT市场进行不当炒作，减少投资者因信息盲从带来的预期偏差，从而降低市场定价的非理性扭曲。

（二）创新监管方式，维护市场秩序稳定

针对数字藏品，我国尚未形成从发行、交易到存储的全流程监管规则体系、法律规范以及监管工具，不仅给不法分子利用监管漏洞实施违法犯罪活动提供了空间，也给数字藏品市场带来了不稳定因素。面对NFT匿名性和去中心化特征所带来的监管障碍，第一，我国应加快出台相应法律规范，针对NFT交易建立起包括监测、调查、起诉、制裁等环节的系统处理机制，并加强国际监管信息共享，降低场外因素带来的市场风险聚集。第二，搭建NFT市场共识平台，动员投资者、行业组织、司法部门以及监管机构等各方主体共同参与，形成自治、自律的市场治理体系以及高效、协作的监管联动机制，塑造市场自觉，强化市场主体约束。第三，建立NFT合格投资者制度，在确保投资者风险可承受且具备风险分析能力的同时，提升用户信息的可控性，全面提高市场监管效率。第四，强化NFT监管的科技应用实践，利用区块链系统的透明化特性，探索对交易流转、数据内容等方面监测监管技术的升级，提升监管的精准性、专业性和穿透性，以更加创新规范的监管环境，为NFT市场的健康发展提供保障。

（三）推动场景落地，加快市场应用布局

NFT作为区块链技术的重要条目，其相互差异性的技术特点可以实现同差异性实物的锚定，从而为自身创造了极大的应用价值势能，场景落地前景十分广阔。虽然NFT在数字藏品领域得到了较快推广，但并没有被大规模应用于实体经济，业务协同能力无法得到有效发挥，对于完善元宇宙经济体系的助力效果也受到限制。鉴于此，首先，我国应着力加快核心技术能力建设，在把握好国际NFT技术发展趋势的基础上，协调产学研用多方资源开展相关技术攻关，同时，引导国内信息技术企业加强技术储备，积极参与国际开源社区建设，吸收前沿技术成果，全面优化对于NFT的数据处理性能与运维水平，为其应用领域的扩大提供更加成熟可靠的技术支撑。其次，鼓励NFT技术在电子政务、教育、医疗、出版、资产交易等领域的衍生应用创新，广泛总结经验并加快制定相关业务与应用、过程与方法、可信和互操作等标准，以标准为示范，降低实践试错成本，促进NFT与多领域业务的深度融合。最后，选择有条件的城市及代表性行业开展NFT应用试点示范工作，探索NFT应用实践新模式，在注重有序化管理的同时，优化NFT与实体经济融合的服务支持体系，为全国性推广提供可行性参考。

（四）完善基础建设，夯实市场发展根基

成熟的基础建设是元宇宙得以发展的前提条件，也是优化NFT应用能力、打通技术创新与场景融合通路的关键所在。一方面，我国应大力推进信息化基础设施建设，特别是加快5G网络、数据中心等新型基础设施的建设进度，着力突破平台承载力不足、网络互通性不足、数据处理能力不足等现实障碍，全面提升运行效率与数据存储性能，从而为NFT市场业务拓展与信息畅通流转提供“硬件”支撑。另一方面，我国应尽快建立并完善区块链技术人才培养体系，加大在密码学、信息技术、网络空间安全等应用科学的投入力度，探索校企联合培养机制，以更具针对性的课程设计，加快培育一批既有扎实理论基础，又有丰富实践经验的复合型技术人才，为NFT市场的可持续发展提供“软实力”支撑。